nieuws

2018: verlengen of stoppen centrale banken vastgoedfeest?

Financieel

Financiële markten zullen in 2018 het beste presteren als het niet te goed gaat met de economie. Groeit de economie te hard, dan zullen centrale banken gedwongen worden de geldkraan eerder dicht te draaien met mogelijk een einde aan de beurs- en vastgoedhausse.

2018: verlengen of stoppen centrale banken vastgoedfeest?

Dat stellen gezaghebbende financieel analisten januari in Angelsaksische media en voorzien vermogensbeheerders in hun outlooks voor 2018. Volgens velen zal 2018 de geschiedenis ingaan als het laatste haussejaar of het eerste baissejaar. Niemand wil uitstappen, want de geschiedenis leert dat juist de laatste een of twee jaar van een opgaande markt het meeste rendement oplevert. De aandelenhausse begon in maart 2009. Als deze tot juli 2018 aanhoudt, dan is sprake van de langste haussemarkt sinds de Tweede Wereldoorlog. ‘Hoe langer de correctie duurt, hoe groter de kans dat dit slecht afloopt’, waarschuwt markthistoricus James Stack in januari in de New York Times. ‘De meest ervaren investeerders realiseren dat de markten overgewaardeerd zijn en zijn nerveus. Maar overwaardering veroorzaakt geen neergaande markt. De meeste haussemarken sterven door het zwaard van de Fed.’

Om te bepalen of sprake is van een zeepbel, wordt vaak de Shiller-PE-ratio of CAPE (Cyclically Adjusted Price Earnings)-ratio aangehaald. Deze door Nobelprijswinnaar Robert Shiller ontwikkelde maatstaf meet de waardering van aandelen uit de S&P-500 ten opzichte van de gemiddelde winst over de afgelopen tien jaar, aangepast voor inflatie. De ratio stond 5 januari op 33, ruim twee keer hoger dan het gemiddelde sinds 1880. Op de piek in 2008 mat de index 27. Net voor de mondiale beurskrach in oktober 1929 stond de ratio op 30. Alleen aan de vooravond van de dotcom-crisis in 2000 stond de index met 44 hoger.

Vastgoedhausse

Niet alleen het lot van de aandelenmarkten maar van dat van de vastgoedbeleggingsmarkt ligt in de handen van centrale banken. Niemand betwist dat de mondiale vastgoedhausse grotendeels is te danken aan de monetaire verruiming door eerst de Fed eind 2008, dan de Bank of Japan, Bank of England en tot slot de ECB voorjaar 2015. Deze centrale banken hebben sindsdien 14.000 miljard dollar aan liquiditeit in het mondiale monetaire stelsel gepompt, waarvan tot nu ongeveer 2.400 miljard euro door de ECB. Hierdoor kreeg 11.000 miljard dollar aan staats- en bedrijfsobligaties een negatief rendement en volgde een wereldwijde vlucht naar hoogrenderende activa zoals commercieel vastgoed.

Aan dat feest kan dit jaar een einde te komen, waarschuwde FT-chief writer Robert Armstrong in een rondetafelgesprek 30 december 2017. ‘Of centrale bankiers houden hun zenuwen in bedwang, of ze knipperen. In het tweede scenario verdwijnt er liquiditeit uit het systeem in Japan, de VS en Europa en krijgen aandelenmarkten harde klappen. Ook normale mensen zullen merken dat de wereld verandert. Dat begint hier in Londen, waar in 2018 de huizenmarkt zal instorten.’ Een week later meldde hypotheekverstrekker Nationwide overigens dat de huizenprijzen in Londen in 2017 met 0,5 procent zijn gedaald – de eerste prijsdaling sinds 2009 – en in 2018 verder zullen dalen.

Blakende gezondheid

Paradoxaal genoeg vrezen beleggers dat het dit jaar economisch te goed gaat. De afgelopen negen jaar hebben de westerse economieën doorgemodderd. Telkens viel de groei tegen, lag het deflatiespook op de loer of dreigde een of andere crisis. Om die reden bleven centrale banken tot vreugde van beleggers hun opkoopprogramma’s verlengen en uitbreiden. Dit jaar verkeert de wereld macro-economisch echter in blakende gezondheid; voor het eerst in decennia verwachten alle belangrijke landen dit jaar groei. De ECB verwacht voor de eurozone een groei van 2,3 procent, terwijl in september 2017 nog een plus van 1,8 procent werd voorzien. Vanwege de belastingverlagingen van president Trump die dit jaar al in werking treden, heeft de Fed de groeiverwachting voor de Amerikaanse economie met 0,4 procentpunt verhoogd naar 2,5 procent en rekenen Amerikaanse bedrijven op 15 procent meer winst.

Deze robuuste economische groei leidt dit jaar tot hogere lonen en stijgende prijzen. De Fed moet hierdoor de rente mogelijk op korte termijn sneller verhogen, bleek begin januari uit de vrijgegeven notulen van de Fed-rentevergadering van 12 en 13 december. Dat geldt ook voor het VK, waar de inflatie al boven de 3 procent ligt. Landen als Duitsland en Nederland zullen ECB-president Draghi onder druk zetten eerder met het opkoopprogramma te stoppen. De ECB zal tot oktober 2018 nog maandelijks 30 miljard euro ofwel 270 miljard euro opkopen.  ‘Een te langzame afbouw’ van dit historisch ongekende monetaire stimuleringsprogramma, ‘kan leiden tot oververhitting van de economie’, schrijft het CPB. De Fed is wel al begonnen de bankbalans te verkleinen en verkoopt dit kwartaal maandelijks 20 miljard dollar aan obligaties, oplopend tot 50 miljard vanaf het derde kwartaal.

Oververhitting

Martin Wolf, gezaghebbend FT-commentator, zegt dat het dit jaar twee kanten kan uitgaan. ‘In 2018 zal de mondiale economie in het snelste tempo groeien sinds de financiële crisis van 2008. In een optimistisch scenario nemen investeringen en arbeidsproductiviteit toe, blijft de inflatie gematigd en breekt een nieuw periode van duurzame economische groei aan. In een worst-case-scenario doemen eind 2018 signalen van oververhitting op, stijgt de inflatie harder dan gedacht en staan centrale banken onder druk de rente sneller te verhogen. Dat leidt tot sterke dalingen op de financiële markten – mogelijk zelfs tot een beurscrash – en zal zeer dure assets hard raken’, aldus Wolf begin januari.

JPMorgan Asset Management voorziet al dat vanaf eind 2018 liquiditeit uit het wereldwijde monetaire systeem zal stromen, omdat Bank of England, Fed, Bank of Japan en ECB dan meer obligaties afstoten dan opkopen. ‘Als een netto positieve obligatiebalans van centrale banken activaprijzen verhoogt en activa-inflatie veroorzaakt, volgt daar dan uit dat een netto negatieve balans activaprijzen omlaag brengt? Dat is de sleutelvraag voor beleggers in 2018’, aldus portfolio manager Ian Stealey in de Financial Times.

Aan de andere kant zijn financiële markten in 2017 ondanks de Fed-renteverhogingen en de halvering van het ECB-opkoopprogramma rustig doorgegroeid. De basisrente in de VS staat nog steeds laag op 1,25 tot 1,50 procent. In de eurozone (-0,4 procent en in Japan (- 0,1 procent) zijn renteverhogingen niet eens in zicht. Richard Buxton, ceo van Old Mutual Global Investors, verwacht in 2018 dan ook aanhoudende prijsstijging van activa en aandelenbeurzen.

More of the same

‘Het acroniem voor 2018 is mots; more of the same. De snelheid waarmee centrale banken lucht uit de ballon laten lopen, is zeer laag. De Fed zal net als in 2017 de rente in drie kleine stapjes verhogen. Markten schrikken daar niet van. Zolang er geen nare inflatieverrassing zal zijn, blijven we zitten in deze verlengde post-financiële cyclus. Alle economische historici zeggen dat je na een financiële crisis de economische cyclus moet verdubbelen en nog wat jaren toevoegen. De gebruikelijke zeven jaar kan vijftien tot achttien jaar worden’, aldus Buxton in de FT.

Erik Bakker, managing partner van OHV Vermogensbeheer, wijst er bovendien op dat de monetaire stimulering nog lang doorwerkt. ‘In eerder econometrisch onderzoek hebben we aangetoond dat voor iedere 50 miljard euro nieuw geld in de economie de beurs met ongeveer 2 procent kan stijgen. Het afgelopen jaar heeft de ECB 780 miljard euro aan nieuw geld uitgegeven. In 2018 komt hier nog 270 miljard euro bij. Aangezien het gemiddeld ruim een jaar duurt voordat het nieuwe geld haar weg vindt in onze economie, is een stijging van de huidige niveaus van 10 procent zeer aannemelijk’, schrijft Bakker in zijn outlook.

Ongeacht de consequenties moet er een eind moet komen aan de opkoopacties, meent Pimco Europe-directeur Andrew Bosomworth. ‘Dat geld heeft de waarderingen van vrijwel alle beleggingscategorieën zeer hoog opgestuwd. De kwantitatieve verruiming brengt de financiële stabiliteit in toenemende mate in gevaar. De ECB moet vóór 2020 de geldkraan dichtdraaien. Tegen die tijd kunnen de VS in een recessie terechtkomen en wordt het voor de ECB moeilijk het opkoopprogramma te stoppen’, aldus de Pimco-directeur op 4 januari tegen het Financieele Dagblad.

Dit artikel is gepubliceerd in Vastgoedmarkt van januari 2018.

Reageer op dit artikel