nieuws

Dutch bashing flink doorgeschoten

Financieel

De zware onderwaardering van Nederlandse beursgenoteerde winkelvastgoedfondsen is een doorgeschoten reactie op de slechte Nederlandse winkelmarkt. Beleggers vergeten dat de Nederlandse retailspelers ook sterk internationaal actief zijn. Hun binnenlandse bezittingen liggen bovendien op het beste deel van de winkelmarkt.

Dat stelt vastgoedanalist Herman van der Loos van de Belgische bank Degroof Petercam. De Brusselse analist concludeert in een analyse van de povere beursprestaties van Nederlandse vastgoedfondsen dat de aanhoudende ‘Dutch bashing’ door beleggers dit jaar helemaal flink is doorgeschoten. Het goede nieuws is dat de onderwaardering de komende twaalf maanden ook veel koerspotentieel biedt. Vastned en Wereldhave hebben zo’n 30 procent ‘upside’, NSI 18 procent en Eurocommercial 8 procent, verwacht van der Loos.

In zijn begin september gepubliceerde rapport gaat hij ook uitvoerig in op de stand van zaken in de Nederlandse winkelmarkt. Niet vreemd. Vrijwel alle grote Nederlandse beursgenoteerde vastgoedfondsen zijn immers pure retailspelers. Enige uitzondering vormt NSI, wiens portefeuille voor een derde uit winkelvastgoed bestaat. De rest zijn kantoren.

Dat de Nederlandse winkelmarkt het slecht doet internationaal gezien staat voor Van der Loos buiten kijf. Overal in Europa doen de winkelmarkten het niet bijster geweldig, maar nergens gaat het volgens de Belg zo beroerd als in Nederland. Dat geldt zowel afgemeten naar het overaanbod van winkelruimte – de winkelleegstand stevent af richting 10 procent – als naar het grote aantal faillissementen van Nederlandse retailketens.

Zwakke thuismarkt

Toch vindt de Belg dat de grote Nederlandse beursgenoteerde vastgoedfondsen teveel afgerekend worden door beleggers op de zwakke thuismarkt. Met uitzondering van NSI zijn alle Nederlandse fondsen immers ook sterk internationaal actief. De huurinkomsten van Wereldhave en Vastned komen voor meer dan de helft van over de grens. Eurocommercial bezit zelfs geen enkele steen in Nederland. ‘Het enige Nederlandse aan Eurocommercial is het kantoor in Amsterdam en de beursnotering’, aldus Van der Loos. ‘Toch wordt ook Eurocommercial, dat actief is in Zweden, Italië en Frankrijk, afgestraft door beleggers met een koersontwikkeling die in geen verhouding staat tot vergelijkbare  retailfondsen in andere landen.’

Discounts

Illustrerend voor de povere prestaties van Nederlands beursgenoteerd vastgoed zijn de discounts waarop de fondsen noteren ten opzichte van de waarde van het onderliggende vastgoed: NSI (-25 procent), Vastned (-17 procent) en Wereldhave (-16 procent). Grote Franse retailfondsen zoals Unibail-Rodamco en Klépierre noteren daarentegen net als de meeste Franse en Belgische retailfondsen op forse premies.

En waar Eurocommercial (-1,5 procent), NSI (-3,8 procent), Vastned (-11,8 procent) en  Wereldhave (-14,5 procent) negatieve totaalrendementen  laten zien, gemeten vanaf eind 2015 tot 27 oktober dit jaar, scoren de meeste Belgische en Franse fondsen ook hier ruim in de plus.

Unibail en Klépierre

Uitzondering vormen Unibail-Rodamco (-3,7 procent) en Klépierre (-4,8 procent). Hoewel het Frans-Nederlandse Unibail-Rodamco deel uitmaakt van de AEX, en Klépierre tot 4 november een notering had aan Euronext Amsterdam als erfenis van de overname van Corio, beschouwt Van der Loos de twee kolossen als internationale vastgoedfondsen. Na alle verkopen van Nederlands winkelvastgoed in het verleden zijn beide Frans-Nederlandse fusiefondsen vandaag de dag immers nog slechts voor een fractie – ongeveer 4 à 5  procent – afhankelijk van hun Nederlandse huurinkomsten.

De magere beursprestaties van de twee Franse megafondsen verklaart Van der Loos vooral uit hun grote omvang en liquiditeit. Zodra het beurssentiment verslechtert door bijvoorbeeld de Brexit, of recentelijk vanwege oplaaiende vrees voor een mogelijke Amerikaanse renteverhoging na de presidentsverkliezingen, gaan deze grote liquide vastgoedfondsen als eerste in de verkoop bij internationale beleggers.

Penibele situatie

Volgens de Belg is er sinds de publicatie van zijn rapport, begin september, weinig veranderd in de Nederlandse winkelmarkt. Afgezien dat het Nederlandse consumentenvertrouwen in lijn met het Europese vertrouwen iets is verbeterd. ‘Maar het grotere vertrouwen van consumenten zegt weinig over de penibele situatie waarin veel retailers vooral in Nederland nog altijd verkeren.’

Vastgoedmarkt sprak de analist in het ietwat labyrintachtige pand van Degroof Petercam in hartje Brussel, op de dag dat modeketen C&A aankondigt vier vestigingen in Nederland te sluiten. ‘Al die faillissementen en winkelsluitingen zorgen voor een doorgeslagen negatieve sfeer rond de Hollandse retailfondsen bij beleggers. En het ergste is dat het nog niet gedaan lijkt’, spreekt Van der Loos bezorgd.

Dieptepunt

Hoewel niet vreselijk schokkend, past de aankondiging van C&A naadloos in de eindeloze regen slecht nieuws die de Nederlandse winkelmarkt teistert. Vooral in de modesector legt de ene keten na de andere dit jaar het loodje: MS Mode 130 vestigingen, McGregor 150 winkels en 200 shop-in-shops en La Ligna,52 vestigingen. Met als dieptepunt de sluiting van de 52 V&D-warenhuizen aan het begin van dit jaar.

Belangrijke oorzaak van de misère in de Nederlandse winkelstraten vormt volgens de beursanalist het ‘hopeloze’ overaanbod aan winkeloppervlakte in ons land. ‘De Nederlandse bevolking is ongeveer anderhalf keer zo groot als de Belgische, maar jullie hebben bijna drie keer zo veel winkeloppervlakte. Dat kan natuurlijk niet uit.’ Met 400 tot 500 m2 winkeloppervlak per 1.000 inwoners, scoort alleen Luxemburg hoger in Europa dan Nederland. De situatie in het Groothertogdom laat zich volgens Van der Loos goed verklaren door het grensoverschrijdende kooptoerisme, waarvan het al sinds jaar en dag profiteert.

Polarisatie

Het faillissement van V&D zorgt er bovendien voor dat de kleinere Nederlandse binnensteden hun belangrijkste publiekstrekker hebben verloren. Wat hebben Gorinchem of Oss de consument nog te bieden zonder V&D? vraagt Van der Loos retorisch. De polarisatie, die overal in Europa gaande is tussen zwakke en sterke winkelgebieden, wordt door het omvallen van de warenhuisketen nog eens verder versterkt in Nederland. De betrekkelijk korte afstand tussen de binnensteden en winkelgebieden maakt Nederland sowieso extra kwetsbaar voor dat fenomeen.

Volgens Van der Loos hebben de Nederlandse retailers door een stapeling van factoren het dan ook meer dan gemiddeld moeilijk in Europa. Flinterdunne marges zijn het gevolg. ‘Kijk bijvoorbeeld naar de marges in de mode. Die liggen in Nederland soms zelfs onder de 1 procent.’

Webwinkelen minder bedreigend

Last but not least wijst hij nog op de negatieve impact van het webwinkelen. Nederland verkeert in de voorste gelederen in Europa als het gaat om online shoppen en het koopjes jagen via internet.

E-commerce is volgens deze analist echter een stuk minder bedreigend voor de fysieke winkel dan het thans lijkt. ‘E-commerce in de huidige opzet is geen blijvertje’, luidt zijn prikkelende stelling. ‘Het model van de woonkamer als kosteloze paskamer is echt onhoudbaar.’

Retailers gaan volgens hem alleen in e-commerce mee om geen marktaandeel te verliezen of nieuw te winnen. ‘E-commerce kost retailers zeker in de modewereld slechts geld’, weet Van der Loos. ‘Kijk naar de enorme kosten van retourzendingen, die niet worden doorberekend aan de klant. Ofwel de zwakste spelers verdwijnen en de tarieven gaan omlaag. Ofwel de verzendkosten en de kosten van retourzendingen gaan apart berekend worden.’

Milieu en e-commerce

Dan is er ook nog het milieu-aspect. Het is volgens hem slechts een kwestie van tijd dat de politiek paal en perk stelt aan al die vervuilende bestelwagens door binnensteden en woonwijken om een paar schoenen af te leveren, vooral als het gaat over ‘same day delivery’ of ‘next day delivery’. ‘Tegelijkertijd zie je ook nog de beweging dat de grote internetspelers zoals Amazon en Blue Cool fysieke winkels openen, omdat ze kennelijk toch niet zonder kunnen.’

De meeste beursgenoteerde Nederlandse retailfondsen zullen juist van de polarisatie en de uitdagingen van internet profiteren vanwege hun duidelijke focus op convenience of experience, betoogt Van der Loos. Vergeten wordt namelijk door beleggers dat de Nederlandse beursfondsen niet alleen sterk internationaal opereren, maar op de eigen thuismarkt het neusje van de zalm bezitten aan winkelcentra en solitaire panden op de beste hoofdwinkelstraten.

Duidelijke focus

Daarbij heeft Wereldhave nadrukkelijk gekozen voor middelgrote winkelcentra, geankerd door twee supermarkten voor dagelijkse boodschappen (convenience). Terwijl Vastned enkele jaren geleden de koers verlegde richting panden in ‘clusters’ aan de hoofdwinkelstraten van de grote Europese steden (experience). De recent aangekondigde verkoop van 65 miljoen euro aan secundair winkelvastgoed door Vastned past naadloos in deze strategie.

Het enige twijfelgeval in het Nederlandse universum van Degroof Petercam blijft NSI. ‘Qua strategie-ontwikkeling ligt NSI echt jaren achter op de andere Hollandse fondsen’, meent Van der Loos. ‘Ze hebben bij NSI zelfs nog geen keuze gemaakt tussen kantoren en retail.’ Niettemin heeft zelfs NSI vanwege de sterke onderwaardering (net als Eurocommercial) een ‘add’-advies van de Belgische bank. Terwijl Wereldhave en Vastned een onversneden koopadvies meekrijgen.

Vers bloed

Volgens Van der Loos is de Amsterdamse beurs nu echt dringend toe aan vers bloed, liefst uit een andere sector dan winkelvastgoed. Door de eenzijdige oriëntatie op winkels dreigt de vastgoedhoek op het Damrak langzaam leeg te bloeden en vereenzelvigd te worden met de problemen van de retailmarkt. Beursgangen van vastgoedondernemingen zijn er door de onderwaardering van de bestaande fondsen ‘niet voor niks’ al jaren niet geweest.

Erik Wiegerinck

Dit artikel is gepubliceerd in het novembernummer 2016 van Vastgoedmarkt

 

Reageer op dit artikel
Lees voordat u gaat reageren de spelregels